评交换通、ETF通、RMB/HKD常备互换

媒体报导：2022年7月4日，中国人民银行、香港金管局、香港证监会在线上联合举办了“债券通五周年论坛暨互换通发布仪式”。中国人民银行副行长、国家外汇管理局局长潘功胜公布了两项深化内地与香港金融市场合作的政策举措：一是启动香港与内地的互换通；二是建立人民币与港币之间的常备互换安排。同日，互联互通机制下的etf交易正式启动。首批共有87只etf纳入互联互通，包括沪股通etf53只，深股通etf30只，港股通etf4只。

本文结合此报导分析这几件政策创新的用意，以及内地与香港的金融机制。

一、背景解读

为什么要开放？前些日子讲的“内外循环”是基于短期国际各国封闭隔离的环境的判断下，提出的短期境外收缩策略，但随着疫情及国际形势的变化，恢复与扩大开放是必须的事情。这是两个主要且重要的因素构成的，一是海外经贸及海外利益决定的，全球贸易下涉及许多利益，而金融则是盘据于经济活动基础之上的活动，比如印度商人使用人民币进行结算，持有人民币除了买卖之外，还需要进行投资，投资时还需要进行避险，需要提供完整的货币使用场景；二是历史因素决定的，我们的内部市场很大，确实可以进行内部消化，但历史的教训告知一定要开放不能封闭，这是包含着血泪教训的心理因素。

为什么选择香港作为开放的基地？香港的作用类似于“支付宝”，解决境内外信息不对称的问题，境内需要货币政策稳定，同时也需要开放；境外需要开放，但却担心境内政策波动。而香港则提供一个中介角色，而且港元与美元固定挂钩，对港元开放即是对美元开放，通过这种双轮动功能让双方都能兼顾所需。在这个机制下，内地有一半的开放是在香港，是内地最重要的开放基地，在香港，最主要的金融玩家不是金管及银监、不是各银行、证券或保险，而是北京。

二、新策解读

金融产品永远不仅仅是金融产品，背后是经济活动的体现，所以境外人民币产品其实体现的是经济活动的强大，及对未来发展的肯定，清楚金融的玩家及经济基础，才能真正的玩活金融，而不仅仅是数字。回归本文报导提及的内容之前，再看一组人民银行最新数据。

境外投资人民币资产的分布中，资产量的排序是债券>股票>存款>贷款。前二者对应的是互换通及ETF通，虽然说是扩大开放，其实本质并没有扩大分析，反而是控制风险的产品。

债券已经成为人民币开放的拳头产品。“债券通”推出五年来，境外投资者持有的中国债券总量以年均约40%的速度增长，目前持债的总规模约3.7万亿元。中国债券先后被纳入彭博巴克莱指数、摩根大通和富时罗素等全球三大债券指数，反映债券市场不断提升的国际影响力和吸引力，也反映全球投资者对于中国经济长期稳定发展，金融市场扩大开放的信心。基于国际形势的不稳定，“互换通”是为这些人民币投资者提供更加完善的风险管理工具，“互换通”提供两地交易利率互换产品，便利投资者管理利率风险，先开通“北向通”。这个操作类似于，提供更加完善的产品线给人民币投资者。

股票需要提供更多的稳定投资管理产品。截至2022年一季度末，海外投资者持有A股3.19万亿元，仅占总市值的4.0%或者自由流通市值的8.8%。今年2月至4月期间，由于全球地缘政治风险加剧、国内疫情反弹和中概股退市风险增大，北向投资者一度净卖出A股。本次推出“ETF通”是提供了更加稳定的股市投资产品，为求稳的国际投资者提供新的投资方向。

向境外供给更多人民币，满足不断提升的需求。中国人民银行与香港金管局将自2009年起建立的货币互换安排升级为常备互换安排，互换规模由原来的5000亿元人民币/5900亿元港币扩大至8000亿元人民币/9400亿元港币。为香港，即离岸人民币最重要的清算中心、产品中心和资金中心，注入更多的人民币流动性。香港在金融层面，已经成为“小中国”，因为港元与美元挂钩，也是“小美国”，在香港现在的发展，相当是世界上最重要的两种货币的融合。